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項目概述 Overview
Aave 是一個開放的貨幣市場協議，出借人（流動性提供者）通過將資產存入 Aave 的共享資金池來提供流動性，借款人則可以用超額抵押或無抵押的多種方式，自由地從資金池中借出資產。

項目優勢
價值捕獲：跟同類項目相比，Aave的經濟模型更為健康和具備價值捕獲能力。
安全性：團隊持續保持創新能力，重視產品策略的安全和風險防控。
合規性：已獲得*FCA加密資產經營許可
發展性：閃電貸、信用委托授權、機構服務等多條業務線都有較大的發展空間。之前部署在以太網上，現在也部署在了Polygon上，提供借貸服務。
風險
清算風險：在黑客攻擊，預言機失誤，價格劇烈波動等極端情況下的清算問題，盡管存在安全模塊的資金兜底，但兜底時會出售Aave來填補壞賬，可能進一步導致Aave價格下跌；另外，目前安全模塊里的可清算質押資金為總質押資金的30%，僅占總存款的11%，目前的存款兜底無法100%承保存款資金。
業務擴展風險：市場對於Aave的合規和信用委托產品，機構服務等業務預期過高，短期內的市場擴展難度可能大於預期。另外在社區治理上，Aave提出了很多的制度設計，但目前仍未通過提案正式上線。
*FCA 指英國金融行為監管局

01 項目基本面
項目描述
Aave 是一個開放的貨幣市場協議，出借人（流動性提供者）通過將資產存入 Aave 的共享資金池來提供流動性，借款人則可以用超額抵押或無抵押的多種方式，自由地從資金池中借出資產。目前Aave提供了浮動利率、固定利率、閃電貸、對機構借貸業務等產品，涵蓋了幾乎所有借貸需求。

項目必要性
資金中轉站，擴展傳統增量資產：現有加密貨幣的市場規模遠遠小於傳統金融市場，並且相差甚遠。借貸市場作為資金的承接口，一方面可以帶來較穩定的收益，另一方面有可以讓貸款人重新獲得流動性，並且其高收益率對於傳統行業來說更具吸引力。目前借貸市場需要一個完善借貸產品吸引傳統金融的巨量資金和豐富需求。
抵抗市場周期的影響：加密貨幣市場的周期性強，波動劇烈。固定收益類產品可以幫助投資者獲得穩定的利率，同時降低熊市波動性的風險。除此之外，如果能夠和傳統行業例如房地產、金融證券產品相結合，有利於提高資產穩定性。

目標行業分析

截止2021年7月30日，借貸市場的*TVL為66.08B美元，經歷過2020年DeFi的爆發，借貸板塊的TVL實現了高速的增長。即使經過一次較長的回調周期，TVL仍然處於較高的水平，借貸板塊的留存資金仍然可觀，後續將逐漸吸收更多的傳統資金，從去中心化走向合規，從個人走向機構，最終實現從量增到質增的飛躍。
*TVL：指的是Total Value Locked, 總鎖倉金額

借貸市場概述

去中心化借貸市場的發展歷程不到2年，也前前後後誕生了上百個借貸類的項目。借貸市場的一個難點是要解決信任的問題，最初嘗試的借貸項目例如Aave、compound等采用超額抵押的方式，用超額抵押模式代替信用審查。然而由於加密市場波動性巨大，在遇到極端行情下容易發生大額清算。後續逐漸出現了面對機構業務的非足額抵押借貸，采用半去中心化的方式實現信用審查。除此之外，目前還有一類產品更偏向於傳統機構的信用貸款，結合結構化產品實現借貸需求。下面總結了不同類別產品的特點。
超額抵押
利率
浮動利率
借款利率根據需求決定，不同借貸協議有不同的算法
設定最有利用率：例如Aave、Compound設定最有利用率來調節利率變化
資金利用率越靠近100%，越容易發生擠兌風險。
用戶無法預知未來的利率水平，未來不確定性的潛在風險
對市場周期十分敏感，出現黑天鵝事件會發生大規模清算。
固定利率
穩定收益率頗具吸引力，風險較小，可吸引範圍更廣，時間更長，風險更低的用例。
潛在發展前景：熊市需要穩定收益，下一個牛市作為資金轉接口，更多資金追求回報穩定
固定收益率預期更低，機會成本高
固定高收益率的產品很難維持高收益，需要通過外部補貼。例如Anchor最近融資7000萬美元用做彌補用戶的穩定收益，但這樣的方式難以持續。
零息債券，目前有很多項目在這個方向做一些嘗試，例如Notional，允許將鏈上資產借出到鏈下。
閃電貸：借款人可以在無抵押的情況下，在一個區塊內完成資產的借出、交易和歸還，該功能主要面向有專業能力的開發者，用於套利、自我清算和債務置換等場景。
非足額抵押借貸：Maple、Truefi、Goldfinch
優點：
提高資金利用率
無爆倉風險，清算風險
發生違約情況，可以通過法律途徑維權
借貸和保險的結合可相得益彰
缺點：
需要一個信用認證手段，是中心化的還是去中心化的？
通過投票來確定，例如Truefi，該方式相對去中心化。
由代理人解決放貸，代表項目如Maple，仍然是較中心化的解決方式。
對借款人進行盡調、簽署法律文書，例如Maple可以簽署法律文書，具有法律效應。
多數是貸款給認證的機構，普通用戶無法獲得貸款。
違約情況下，如何維權
可進行法律訴訟，例如Truefi、Maple都可以通過法律途徑進行維權，但是效利未可知。
存款人可能會喪失資金的流動性，不能隨時贖回。

信用貸款：yborrow.finance、Wing
yborrow 是由 Aave 發布的信用授權產品。允許存款人將自己沒有使用的aToken授權給他人，讓其他人在沒有抵押品的情況下能夠獲得貸款，將信用額度授權給預定義函數的智能合約。

Wing是一個跨鏈信用借貸平台，使用信用評估模塊對用戶進行評估，但需要進行kyc，有借款上限。

市場痛點&預測
如前文所述，即使DeFi的TVL已實現了大幅增長，但相對於傳統金融仍是冰山一角，而傳統金融的熱錢為何遲遲未入場？原因有以下幾個方面：
高收益高風險：相比於傳統金融，去中心化借貸有相關較高的收益，同時也面臨著較高的風險。
學習門檻高：去中心化借貸等DeFi需要有一定的行業知識，使用較為覆雜，需要用戶對加密貨幣的使用以及應用有相應的經驗。
合規和監管問題：傳統金融更多考慮到該方式的合規性，以及監管會涉及到審查的問題。
Aave取得FCA牌照
安全性問題：為了資金安全，國外的投資機構大多只能通過Coinbase或者經濟公司進入市場，DeFi入口渠道有限。
Compound推出面對企業和機構的新產品、Aave引入反洗錢、反欺詐等篩查

代幣價值捕獲過於單一。頭部項目除了Aave，其他很多代幣僅有治理功能。長期來看頭部項目的治理權即借貸市場的定價權，具有長期價值。但是短期來看，這個價值並不會很好的體現。
預測：
短期來看，安全性和高收益，代幣應用更多元，以及相對低風險的產品可以獲得市場青睞。
長期來看，中心化機構Cirle（如果上市）和Coinbase如果合規，更符合傳統市場的訴求。

項目分析
產品&商業模式
產品

目前Aave的基礎業務圍繞著借貸開展，有以下幾個類別：
浮動利率借貸：Aave設計了一個借貸利率算法，其利率根據該借用資產的利用率而變化，資產的出借比率越高，資產的利息也越高。不同資產擁有不同的借貸利率變化曲線。
固定利率借貸：借款人可以以固定利率借出資產，獲得穩定性收益。
AMM貸款市場：用戶可以通過存入自己在Uniswap和Balancer上做市的LP，來獲得信用額度，借出穩定幣、WBTC和ETH等主流資產。
閃電貸：借款人可以在無抵押的情況下，在一個區塊內完成資產的借出、交易和歸還，該功能主要面向有專業能力的開發者，用於套利、自我清算和債務置換等場景。
信用額度委托：信用額度委托是 Aave 的又一新型無抵押貸款業務，指的是存款人可以通過 Openlaw （一個為以太坊能合約提供有效性法律協議的項目）與第三方簽訂協議，將自己基於存款產生的信用額度授權給第三方來向 Aave 借款，相當於給第三方做了了擔保，所以第三方無需再提供抵押物即可借款。通過信用額度委托，一方面存款人可以獲得更高的收益，另一方面借款方則可以在 Aave 獲得無抵押的貸款。這項業務目前來看更多是面向機構的，Aave 信貸委托的中期目標是使流動資金能夠進入傳統金融市場，使放貸人的流動資金來源多樣化。也就是說，將 DeFi 中的資金用於傳統金融貸款。
Aave Pro for institutions：創始人發布的推特中有一款面向機構的借貸產品仍在開發中。
業務情況
目前 Aave 的流動性分散在 4 個市場中，分別是 Aave 的 V1 版本、V2 市場、AMM 市場和最新上線的 Polygon Aave 市場，V1版本中TVL為339M美元，V2版本中TVL為15498M美元，在AMM市場中TVL有55M，而Polygon Aave市場中TVL為3674M美元，總存入的流動性達到12.35B，遠超其他DeFi借貸類項目，位列第一。

在創造收入方面，近90天，Aave 在所有頭部的 DeFi 中排名第 5，僅次於 Uniswap 和 Sushiswap、Pancakeswap和Axs。Aave上的各類產品收入也在快速增長，其中閃電貸的業務增速尤為迅速。

3.用戶數。2021年7月份Aave的平均日活為6915，遠高於Compound的827和MakerDAO的3965。

4.產品和合規。目前Aave的創新業務緊扣合規以及和傳統金融的融合。
通過信用額度委托服務，加密世界之外的借款人也可以在無抵押的情況下，通過 Aave 獲得來自鏈外的貸款。並且Aave 的借貸方不僅僅包括加密貨幣交易所、做市商，還有放債人、機構、企業、非政府組織和政府等來自傳統世界的企業和消費者。

Aave還與房地產代幣平台RealT合作，嘗試為加密世界之外的用戶提供房屋抵押貸款。用戶可利用 RealT 的代幣化服務，以少許資金購買房屋的部分所有權。用戶買下代幣化的房屋所有權後，用戶可以用以此作為抵押品，去 Aave 平台進行貸款。通過 Aave 和 RealT 的合作方案，屋主就可以將不動產代幣化後以進行抵押貸款，貸出的穩定幣則可以用作其他投資使用，或是用於個人消費。
合規方面，Aave 已於2020年 7 月 7 日獲得英國FCA電子貨幣機構 (*EMI) 許可證，這意味允許用戶將法幣轉換成穩定幣以及 Aave 生態系統中的其他資產，然後在 Aave 協議中使用這些資產。在 Aave 之前加密貨幣行業只有兩家公司拿到了 FCA 的許可，分別是巨頭 Coinbase 和英國本土的金融科技銀行 Revolut。

今年 2 月 Aave 還跟加密資產的機構門戶 Hex Trust 合作，通過 Hex Trust 為機構提供合作。Hex Trust 已將 Aave、stkAave （Aave 代幣的質押憑證）和 aToken（Aave 平台其他資產的出借憑證） 集成到其機構級托管平台 Hex Safe。通過這種集成，機構投資者可以安全地在 Hex Trust 市場中持有代幣，Hex Trust 完全合規受到保護，是市場上安全的級別最高的機構服務平台之一。Hex Trust 還在其新的 DeFi 模塊中集成了 Aave 協議，使機構客戶可以直接從 Hex Safe 內部借貸一系列數字資產。
*EMI許可證由歐盟成員國的中央銀行發行，全稱是Electronic Money Institution License電子貨幣機構許可證。

技術分析
Github開源，有完整的開發者文檔。其技術最核心也是有別於其他頭部借貸平台的模塊是Safety Module — — 安全模塊。該模塊的作用是在發生壞賬或合約、預言機問題造成的虧損時，將使用模塊內質押的 Aave 以及 Aave+eth 的流動性 LP，來對壞賬和虧損進行兜底，保證存款人的資金不受損失，就好像是給平台上了一道存款保險。該模塊的資金來源於 Aave 持幣人自願存入的 Aave，並提供了比較充分的激勵措施，激勵包括定量的 Aave 的分發獎勵，以及 Aave 協議的利潤分配。

通證經濟
發行概況

Token 分配

Aave 初始的代幣為 Lend，總量 13 億。在此前的通證模型中，項目通過協議的收入回購 lend 進行銷毀，實現通縮。 2020 年 7 月 30 日，官方發布了 AaveNOMICS 提案，包含幾個重要內容：
采用新代幣 Aave 替代 Lend，兌換比例為 1:100，同時增發 300 萬 Aave，增發率 23.08%，Aave 總量變為 1600 萬。
300 萬增發部分用於安全池建設、激勵借貸生態和合作者等。
推出安全池模式。
開啟社區化投票治理。
Aave 新經濟模型的目標，在於通過它的激勵和制度去尋找到一個謝林點（博弈論中的平衡點），在那個點上，Aave 協議的長期增長、穩定和安全，將優先於個體利益相關者的目標。

解鎖時間：共1600萬，預留300萬發展基金中，有10萬用於團隊支出、18萬用於2021年的流動性挖礦，目前還剩270多萬；剩余的1300萬已經基本解鎖完成。
代幣價值捕獲：通過治理定價借貸成本；質押
競品分析
業務層面上：
借貸產品要滿足用戶的基本需求是:
1)有資金需求的情況下持有看漲資產不打算出售;
2)加杠桿投資。

在安全的滿足基本需求的基礎上如何提升資金效率是衡量一個借貸產品的核心能力。Aave在這樣面做了很多有意義的創新，Compound、MakerDAO這方面的嘗試相對少。Aave的具體做法是通過加入閃電貸、支持LP質押及信用委托三個方面的創新來達到提升資金利用率的目的。閃電貸是用戶有需求時在指定的時間內可以不經過任何額外審核通過Aave的智能合約借到足夠大數額的資金。用戶可以通過將LP質押到Aave獲得資金滿足自己的資金需求，還可以將自己質押的LP以信用委托的方式轉給有需要的人，獲得除AMM收入外的額外收益。用戶質押在Aave上的所有資產可以通過信用委托的方式將借貸額度轉給有需要的人，借款人獲得資金的同時，存款人獲得了除存款利率外的一筆額外收益，目前不能從技術上沒辦法規避被委托人的欺詐風險，因此該模式應該主要適用於熟人之間。

經營戰略上：

全球範圍內監管逐漸趨嚴，合規是區塊鏈項目完成去中心化達到用戶無準入限制普惠更多人目標的必經之路。這一點上Aave取得英國FCA電子貨幣機構(EMI)執照，走在了去中心化借貸項目的前列。

由於區塊鏈處於早期發展階段，基礎設施不成熟、產品使用學習成本過高等原因，導致目前區塊鏈項目的用戶同互聯網用戶相比還非常少，項目方如何將產品和線下結合獲得存量的市場的先機也是項目未來發展好壞的重要因素。這一點上Compound通過與Fireblocks和Circle合作推出了面向機構和企業的產品Compound Treasury，允許持有大額美元的機構或企業兌換成USDC獲得4%的固定利率；Aave通過和Hex Trust合作，計劃將機構帶入DeFi領域，並且Aave與房地產代幣平台ReaIT合作，嘗試為加密世界之外的用戶提供房屋抵押貸款，並且從團隊發布的推特看一款面向機構的Aave Pro for institutions產品也在開發中。

3)由於以太坊缺乏可擴展性，導致網絡擁堵和高額gas費，因此layer2擴容方案及技術創新型公鏈Polkadot、Cosmos、Solana、Fantom在市場中成為熱點，DeFi項目在layer2和眾多有競爭力的公鏈中如何做出正確選擇是占領擴容市場先機獲得先發優勢也是考驗項目方把握市場能力的重要參考。目前可以選擇兩種方式進行多鏈部署：一是多鏈部署，不同鏈間相互獨立，layer2方案中Aave選擇了大火的Polygon，Aave在Polygon的TVL占Aave總TVL的20%，Compound布局了還未正式上線的Optimistim團隊的optimistic方案；二是通過基於中繼鏈的通用跨鏈解決方案，Compound選擇了和Polynetwork合作計劃推出多鏈跨鏈借貸方案。
以太坊頭部借貸Aave、Compound、MakerDAO方案對比表如下：

02 團隊
團隊綜述
Aave的總部位於英國倫敦，由18名創新創造性的業界佼佼者們組成。他們團隊一開始做的是一個P2P的借貸平台ETHLend，然後轉型成為基於資金池的非托管貨幣市場協議Aave，現在領英顯示有53人。
履歷及背景
Stani Kulechov-CEO: University of Helsinki 法律系畢業，主要從事法律顧問業務之後創建了Aave 運營至今，最近投資了質押提供商Lido，未來可能成為合作夥伴。

Jordan Lazaro Gustave-COO:畢業於Universite Paris X Nanterre風險管理系，初期從事傳統金融風險管理行業，後加入Aave 有社區運營管理經驗。
Peter Kerr-CFO:University of New Zealand 和牛津商學院畢業，就職傳統金融行業，HSBC，德意志銀行，Sonali Bank 等等，從2021年起加入了Aave擔任CFO。

投資人及顧問
2020年10月份Aave進行了新一輪的融資，融資規模為2500萬美元，投資方為Blockchain Capital、Standard Crypto以及Blockchain.com Ventures等機構。Aave的前身ETHLend在2017年進行過ICO融資，融資規模為1620萬美元。

Framework Ventures 和 Three Arrows，這兩家知名的機構除了在二級市場對 Aave 進行投資，還深度參與了 Aave 協議 4 個模塊的生態建設，包括：
新的代幣經濟模型：兩家投資機構都對 Aave 新的代幣經濟模型提了許多反饋建議，從LEND向 Aave 遷移後，代幣質押、流動性供給獎勵和新的智能合約等機制都是新代幣經濟模型需要考慮的部分
協議治理：兩家投資機構都積極參與 Aave 協議的治理，主要包括圍繞協議、風險和特定市場政策提交 Aave 改進提案 （AIPs，Aave Improvement Proposals ）並進行投票
市場接入和深度：兩家機構改變了他們過往采用場外借貸模式，更多使用 Aave 的平台來進行，從而幫助促進 Aave 資產的增長，提升資產流動性，便於後續更多機構用戶的進場，這兩個機構也推進了信用委托服務的進展
Safety Module 質押：兩個基金都將持有的 Aave 在安全模塊中進行了質押，提升協議的抗風險能力。
Aave 的另一類重要合作夥伴，是來自於 DeFi 領域的咨詢公司，比如 Gauntlet Networks 和 DeLPhi Digital，前者除了在經濟模型方面給了很多意見，還定期會針對 Aave 借貸市場進行風險測試並給出報告，最近一次報告發布於今年 4 月；DeLPhi Digital 則就 Aave 的借貸池策略給出了新的代幣架構建議，建議采用分片安全池取代單一安全池，以隔離單個貨幣市場的風險。與以上合作夥伴保持長期的合作和交流，也讓 Aave 減少了發生系統性風險的概率。
03 社區運營
社區規模和熱度

合作機構/社群
-加密資產門戶Hex Trust 合作，通過HT為機構合作，HT已經將Aave，AToken集成到托管平台Hex Safe，使機構客戶可以直接從Hex Safe 借貸一系列數字資產。
-獲得英國金融行為監管局（FCA）的電子貨幣許可。
-與房地產代幣平台ReaIT合作，嘗試為加密世界之外的用戶提供房屋抵押貸款，具體操作是通過RealT的代幣化服務，購買部分房屋所有權，以此做抵押去Aave平台進行貸款。

最近熱點事件
2020年7月，Aave官方發布了Aave的新經濟提案(Aavenomics），內容包括將原有代幣lend轉換為Aave、增發23.08%代幣、新的代幣經濟模型、安全模塊、投票治理和借貸激勵等大量更新，以及Aave V2的更新設想。
2021年2月，Aave的V2版本上線，V1的流動性和借貸逐漸遷移至V2版本。
2021年4月，Aave社區通過借貸挖礦提案，開啟為期3個月的借貸挖礦，為存款人和借款人提供代幣激勵。
2021年5月，Aave協議部署到Polygon上，並將在一年內獲得Polygon提供的價值2億美金的matic借貸挖礦獎勵。
在籌備中的“Aave Pro for institutions”：Aave的創始人Stani Kulechov5月18日在自己的twitter發布了一個代碼頁面的截圖，並說道：“Aave Pro for institutions.”該業務可能是面向機構的Aave產品，目前還未上線。
Aave後續允許任何人自己設置借貸參數，在Aave上創建自己的借貸池，最終成為一個豐富的多池系統。

04 融资

過往融資

05 投資意見

陳述
從項目基本面來看，Aave積極的布局多項DeFi借貸產品，無論是在tvl還是收入方面都遠遠的超過其他同類項目。並且已經獲得了FCA的合規牌照，和外部合規機構進行合作。Aave 作為一匹 DeFi 界的大白馬，能在現有主業增長迅猛的同時，積極為更大的圈外市場早做布局，且在合規上早早完成了準備，讓 Aave 的業務比其他同類項目更有發展的潛力。

從團隊來看，團隊實力較強，開發以來未出現重大風險事件。目前團隊規模不斷擴大，招募了更為資深的金融和管理人才，有擴展圈外機構用戶的決心和實力。並且CEO具有長遠的發展眼光，在合規和其他新興項目發展合作方面做了長遠的布局。投資機構不僅對Aave進行二級市場的投資，還深度參與了該項目的開發和生態建設，對項目的長期發展具有重要意義。

從通證經濟來看，Aave的通證經濟經過改良，保障協議的長期、穩定和安全，給各借款的LP提供了一個存款保險。這樣的設計不僅給協議增加了一個安全層，同時也強化了Aave持幣者或平台用戶的責任感，讓任何一個參與者，其享用的權利和利益盡可能與協議作出的貢獻對等。

估值
本報告采用相對估值法對 Aave 進行估值，包括與過往的估值進行縱向比對，以及與同類頭部項目進行橫向估值比較，在橫向比較中又融合了互聯網項目估值辦法和NVTS泡沫指標通過自定義的指標對Aave及同類項目泡沫程度進行比較，得出目前Aave估值的相對位置水平。

歷史估值對比
本文采用 PS、PE 兩個常見的指標來觀察 Aave 現有市值和過往市值的水平對比。PS = 總市值/協議總收入，PS 值越高，意味著該項目越高估，Aave 的歷史 PS 走勢圖如下：

可以發現，除去剛上線階段用戶較少，項目收益少導致的PS過高的不穩定部分外，趨勢上Aave 的總市值在不斷上漲，但是後半段時間由於其所占市場份額逐漸變大，市值增速小於收入增速，其PS 值的總體趨勢是不斷下降，Aave 的 PS 高點出現在 2020年的7月，高達185.97 倍；而當前2021年7月Aave 的 PS 值為 14.89 倍，與2021年6月的最低點10.73倍比有所回升。

從PE數據看（PE=流通市值/協議凈利潤，PE 值越高，意味著該項目越高估），Aave的PE比鏈下企業中該值較高的互聯網行業還要高得多，短期最高點在2021年2月6日達到了3333x，之後逐漸下降到2021年6月27日的73x，最近隨著市場的反彈，PE也跟著走高，目前(2021年7月28日)該值為155x。

PS采用流通市值計算，目前Aave流通81%，Compound流通54%，MakerDAO全部流通，三者PS值分別為：17.28x、19.41x、47.31x。MakerDAO是鑄幣模式，鑄幣稅(利率)歸協議所有，借款人不會獲得這部分收益，所以利潤的真實度比 Compoud 和 Aave 要高，因此相對高一些的估值有一定合理性；但相比Compound，Aave在流通量更高的情況下有著更低的PS值。

為了反應項目的泡沫程度，參照互聯網項目將用戶數作為重要的估值參考，並和NVTS泡沫指數做了融合，用市值/(24小時交易額的MA30的平方根*用戶數MA30)表示項目的泡沫程度(MA30用於平滑數據)，值越小表示項目的泡沫越小，由下表可以看出Aave的泡沫指數遠小於Compound和MakerDAO。

宏觀分析
虛擬貨幣大盤走勢
目前市場處於大漲後的回調中(也有人認為是市場逐漸向走弱方向發展)，市場前期的沖高需要一定時間消化。從上一輪市場周期的btc漲幅看，2017年3月的低點1000美金到2017年12月最高點的20000美金，漲幅約為2000%，本輪牛市最高點 64500 相較於最近的一次底部(2020.03)的 5200 美金，漲幅為 1200%，整體漲幅比之前的牛市漲幅小很多，但市值越大市值的漲幅可能會比之前的周期漲幅有所減小。

DeFi項目的鎖倉TVL通常也是一個與大盤BTC走勢相貼合的指標。而且在大盤大幅下跌的的時候，由於大多數DeFi協議的杠桿屬性，恐慌情緒和價格傳導機制會進行多線條層層傳遞，使得整個生態呈現不得不下跌的惡性循環（如下圖）。

回到現實，5.19的大崩盤實際也導致了DeFi TVL更大幅度的下跌，但是目前TVL在大規模清算去杠桿後，呈現了一個反彈。這可能表示，在整體市場不理想的情況下，相比較於交易所的高杠桿交易，一部分投資者會選擇穩妥安全的DeFi質押，作為獲取穩定收益的一種方式。從最近比特幣的強勢來看，重上40000給市場帶來的信心以及熱度可能能給DeFi行業打入一劑強心針。

從政策方向來說，DeFi行業還存在不少不確定性。加密貨幣和DeF在實際運行過程中涉及到多項金融監管政策，目前各國監管政策還處於研究和探索階段，並沒有一個成熟的監管模式，所以行業面臨監管政策不確定性的風險。

現實經濟宏觀走勢
在世界經濟受到疫情影響的情況下，美國至今實行量化寬松政策，LIBOR Rate處於10年低位，美國幾次宣布政策可能改變的情況下市場也給出了反應大跌，預計寬松政策持續到2022年年中，市場情緒較為樂觀，SP處於歷史高位且屢創新高。在低利率甚至是負利率的時代債券收益率非常低的情況下有一部分資金需要尋找除傳統金融以外的其他投資機會。加密貨幣的投資環境波動率較大，追求被動收益的投資者更加想要尋找穩定安全的投資機會，而Aave的固定利率市場可以提供風險相對較小而收益相對較高的投資機會，嗅覺靈敏的一部分投資人將會選擇部分風險分散化的資金運作。

價值評估總結
從相對估值法來看，無論是PS或是PE的角度，Aave 的估值都於處於歷史的水平低位；橫向比較其他賽道龍頭來看，Aave 的估值也處於偏低的位置，並且Aave的泡沫指數也相對較低。

從數字貨幣宏觀走勢（BTC）來看，大盤在經過一輪大洗牌之後已經逐漸穩定走勢，各項面指標回穩，短期有希望進行一波可觀的回彈。而且經過了5.19的大規模清算後，高杠桿倉位大都已經被清算，投資者們在當前形勢下也會減少激進的風險操作，這可能會給DeFi的整體生態帶來一個更健康的發展環境。而長期來看，法幣的低利率可能會加速傳統機構進入數字貨幣借貸的領域，從而加快Aave等頭部借貸平台的價值增漲。